Дилан Леклер: В последние 40 лет кажется, что пузырь, по мере того как этот компонент дюрации разворачивается, а безрисковая ставка на длинную дату становится намного, намного выше или уже стала намного выше, что портфельные пенсии 60/40 с этими типами LDI (liability-driven investing), где они использовали эти облигации с длинными датами в качестве залога, кажется, что это может быть точкой перелома.
Может быть, это произойдет в США, а может быть, и нет. Но если казначейские облигации с длинным сроком погашения торгуются как говномонеты, это может иметь довольно серьезные последствия с точки зрения того, как устроена финансовая система в целом. Поэтому я предлагаю следующий вопрос: Хотя мы еще не видели кредитного риска на корпоративном или суверенном уровне, я думаю, что действительно интересно следующее: если центральные банки якобы сокращают свой баланс, якобы собираются продолжать повышать ставки, то когда кредитный риск быстро уценится по сравнению с тем, что мы уже наблюдали, а именно с разворачиванием дюрации?
Грег Фосс: Отличный вопрос. Короткий ответ — никто никогда не знает. Реальность такова, что новые эмиссии меняют цены на рынках. И поскольку в сфере высокодоходных облигаций не было новых выпусков, можно утверждать, что пересмотра цен не произошло.
Торговля на вторичном рынке есть, но если вы выпустите крупную новую эмиссию — как, например, в случае с Twitter. Twitter не будет продан на вторичном рынке. Долг на сумму 13 миллиардов долларов, который Элон взял на себя и который был профинансирован банками, останется в портфелях банков, потому что если им придется продать его на вторичном рынке, сами банки потеряют около полумиллиарда долларов, то есть доходность, которую они предложили — установили цену долга для Элона и зафиксировали обязательства — больше не является рыночной доходностью, поэтому им придется продать его как минимум на 10 пунктов ниже, чего они делать не хотят. Они не хотят брать на себя этот убыток, поэтому они собираются держать его на своем балансе и «надеяться», что рынок восстановится. Я имею в виду, я видел это раньше.
Если вы помните, в 2007 году Чак Принс, генеральный директор Citibank, привел знаменитую цитату о тогдашних LBO (leveraged buyouts). Он сказал: «Ну, когда играет музыка, нужно встать и танцевать». И вот, спустя три месяца, этот болван Принс очень пожалел об этом заявлении, потому что Citibank был обременен огромным количеством непродаваемых бумаг.
Такова ситуация с Twitter, то есть они не заставляют эти облигации выходить на вторичный рынок, что означает, что вторичному рынку не придется пересчитывать цены на всевозможные CLO (обеспеченные кредитные обязательства) и леверидж-продукты, но это будет капать в ту сторону, Дилан, это начнет капать в ту сторону.
Это не кризис типа subprime, как таковой. Это кризис доверия. А уверенность — это медленное кровотечение по сравнению с дефолтом по субстандартным кредитам или осознанием того, что структурированный продукт, как в ситуации с Lehman Brothers, или, простите, это был не Lehman, а хедж-фонд Bear Stearns, взорвался на субстандартных ипотечных долгах. Это была канарейка в угольной шахте, с которой все началось; это было переоценкой вторичного рынка в 2007 году. Где мы находимся сегодня? Как вы уже сказали, мы находимся в ситуации, когда портфель 60/40 был просто уничтожен. В 2007 году ФРС смогла снизить ставки, и облигации выросли, потому что доходность была — если мне не изменяет память — примерно на том уровне, на котором она находится сегодня. У ФРС было пространство для снижения ставок.
Она не торговалась на уровне 1,25 или даже 25 базисных пунктов, от которых ФРС дошла до нынешних 3,25%. У них было пространство для снижения ставок, чтобы обеспечить буфер; цены на облигации растут, доходность падает, как все знают. Это был буферный эффект, но сейчас у нас нет такой роскоши.
Как вы упомянули, портфель 60/40: худшие показатели за последние сто лет. NASDAQ никогда не падал двузначными цифрами, а длинные облигации падали двузначными цифрами в одном и том же квартале. Почему? Ну, NASDAQ существует только с 1970 года, а длинные облигации никогда не теряли двузначных цифр за последние 50 лет. Если я правильно помню, это было, если вернуться к депрессии.
Дело в том, что портфель 60/40 пережил самую сильную просадку за последние почти сто лет. И Лин Олден очень хорошо это изложил. Если говорить о цифрах уничтожения капитала, то я думаю, что в этом цикле в нашей битве с инфляцией испарилось около 92 триллионов долларов богатства. Сравните это с периодом 2008 года, когда было испарено лишь около $17 трлн. богатства. Мы говорим о на порядки большем. Мы говорим о долговой спирали США, где 130% государственного долга к ВВП не оставляют вам много места.
Зарабатывайте BTC бесплатно на кране криптовалют Freebitco.in.